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美元连涨,做空新兴市场机会已至?

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发表于 2019-5-24 22:06:00 | 显示全部楼层 |阅读模式
  [size=0.4]美元技术上可能迎来新一轮上涨,如果美元指数上冲至100,则需要警惕新兴市场货币危机可能卷土重来[size=0.4]美元近期连涨,在98关键位置震荡,如果有效突破98.34,技术上可能迎来新一轮上涨,如果美元指数上冲至100,则需要警惕新兴市场货币危机可能卷土重来。图/视觉中国
  【财新网】(专栏作家 王龙)5月23日夜盘,美元指数最高上涨到98.38,创2年来新高,但随后受到美国PMI不如预期而回调至98附近。全球风险资产受到贸易战和经济放缓预期而普跌,道琼斯工业指数盘中大跌300点以上,ICE布油盘中暴跌4.5%。而非美货币近期也蠢蠢欲动,韩元过去一个月贬值约5%,技术上突破了震荡,形成了加速贬值趋势。港币也接近弱兑换区域7.85,“港元保卫战”或再次打响。土耳其里拉也从年初以来持续贬值破6。
  目前来看,全球风险资产尤其是股票由于受到中美贸易战情绪影响而普跌,但新兴市场汇率贬值形势并未大面积恶化。不过,美元近期连涨,在98关键位置震荡,如果有效突破98.34,技术上可能迎来新一轮上涨,如果美元指数上冲至100,则需要警惕新兴市场货币危机可能卷土重来。
  图1:韩元对美元汇率近期大幅贬值

数据来源:Wind


  图2:美元技术上强势上涨

数据来源:Bloomberg

  美元指数的走势和新兴市场、风险资产有极强的负相关。笔者做了一个美元指数与全球大类资产相关性研究,总体来看,美元指数与全球风险资产具有显著的负相关关系,与避险资产(除美元计价资产)有显著的正相关关系。例如,美元指数与全球主要类别的大宗商品(包括铜、石油和CRB指数等)的负相关性达到70%以上;美元指数与新兴市场的权益和固定收益(EMMSCI指数和巴克莱新兴市场债券指数)显著负相关;美元指数快速上涨可能引发流动性快速抽离新兴市场,并导致汇率崩盘。

  图3:美元指数与新兴市场权益指数显著负相关

数据来源:Bloomberg
  一、两个预测美元指数的先行量化指标
  研究美元指数的逻辑方法很多。有从利率套利角度、全球资本流角度、避险角度、货币政策周期、宏观经济周期等几个维度进行研究。本文尝试利用“跑马原理”来模拟构造出两个先行指标用于预测美元指数走势。
  所谓“跑马原理”主要是指两匹马的相对速度。如果把美国经济比着一匹马,那么非美经济体比着另外一匹马,相对宏观经济强弱(两匹马的相对速度)才是决定美元指数走势的关键变量。
  1、“跑马原理”应用一:PMI先行指标
  汇率交易员都会比较关注每月公布的美国、欧洲以及其他经济体的PMI指数,左侧交易PMI的预期差还是右侧交易趋势。笔者根据PMI指数模拟了一个相对强弱PMI指数(简称Relative PMI Index),Relative PMI Index的计算方法如下:
  ·Relative PMI Index = US PMI/Composite PMI Index
  ·Composite PMI Index = 57.6%*EU PMI+13.6%* JP PMI +11.9%* UK PMI+ 9.1%*CA PMI + 4.2%* SEK PMI + 3.6%*CHF PMI*


  其中,Composite PMI Index的计算方法是采用美元指数的篮子货币构成权重乘以对应的区域或者国家的PMI指数。而Relative PMI Index的计算方法是美国PMI指数(代表美国宏观经济预期)除以Composite PMI(合成PMI指数,美元指数构成货币对应国家的综合经济走势),这个指数大体上可以代表美元对非美货币的经济体的经济走势相对强弱。
  从图4来看,当Relative PMI Index>1时,美元指数显著走强;反之美元指数下跌。从下图来看,Relative PMI Index对于美元指数拐点走势具有非常前瞻性的预测。
  图4:模拟PMI先行指标与美元指数走势

数据来源:Wind

  从上图来看,近期Relative PMI Index指数还是大于1,单纯从先行量化指标来看,近期美元指数还可能持续连涨。
  但5月份公布的初值PMI来看,德国制造业PMI为44.3,前值44.4,不及预期44.4,德国综合PMI52.4,好于预期;法国综合PMI初值51.3,好于预期;美国Markit综合PMI指数50.9,前值53。可以看出,美国的经济增速下滑速度快于市场预期。未来美元指数上涨破百可能需要相对更强的基本面数据支撑。
  2、“跑马原理”应用二: Surprise先行指标
  花旗意外指数是花旗集团与摩根集团于2003年推出的一个客观定量测度经济数据的指数。该指数测算实际发布的数据与彭博社调查的媒体预测数据之间的标准差,该标准差即被称之为意外(surprises)。正值表示实际经济情况好于预期,负值则表明不及预期。花旗意外经济指数对于预测美元指数具有前瞻性指引作用。

  模拟构建Relative CITI Surprise Index和Composite CITI Surprise指数方法如下:
  ·Surprise Relative Index = CITI US Surprise Index/CITI Composite Surprise Index
  ·CITI Composite Surprise Index= 57.6%*EU Surprise+13.6%*JP Surprise + 11.9%* UK Surprise + 9.1%*CA Surprise + 4.2%* SEK Surprise +3.6%*CHF Surprise
  由于瑞典和瑞士并未单独公布意外指数,因此这里SEK和CHF的Surprise设置为Market Neutral,即设置为0,两个国家对应货币占美元指数合计为7.8%,影响相对较小。且从外汇交易员所关注的货币对来看,瑞典克朗和瑞士法郎走势在美元交易当中发挥作用也并不明显,因此模拟的Composite Surprise Index也具有显著的代表意义。
  图5:模拟花旗意外指数与美元指数走势

数据来源:Wind

  从Surprise Relative Index和美元走势来看,Relative CITI Surprise Index大约领先美元指数走势5个月时间。从模拟先行指标的走势来看,未来半年内,美元指数可能继续连涨,但从Relative Index近期转负来看,上涨空间可能不大。
  二、从货币政策周期看美元周期
  直观上来看,如果美联储加息预期超预期比欧央行和日本央行等强时,美元指数走强,反之则走弱。例如2017年美国加息预期弱于预期,美元指数贬值5.33%。2018年美联储超预期的加息4次,美元指数上涨4.69%。由于全球制造、生产和消费的结构分布不同,美国处于最下游的消费端,因此美国的经济周期往往与其他非美经济体的经济周期具有错峰现象。美联储的货币政策往往具有调节经济周期发挥前瞻性作用,因此美联储的货币政策周期往往领先其他经济体的货币政策周期,这种差异性造成美联储货币政策周期与美元指数周期往往具有较强的重合性。

表3:历史加息周期和美元指数周期

  从上表来看:
  (1)   美元指数在加息周期中平均涨幅36%。本轮美元指数累计上涨了21%。
  (2)   美元指数在最后一次加息平均0.46个月到顶。
  从联邦基准利率期货来看,2019年底前,美联储有59.7%概率降息一次。2018年12月的加息极有可能成为本轮加息周期的最后一次加息。若货币政策周期结束,那么美元指数近1年内可能见顶。
  但有几种可能造成美元指数可能继续上涨:
  其一,美国经济基本面能否维持更好的增速。从当前美国经济数据来看,2019年Q1的GDP增长3.2%,远超预期的2.3%,4月份美国失业率达到3.6%,创30年以来的最低。未来美国是否能够持续维持这种高速增长和低失业率,并且保持增速的增长,这可能要打上问号。
  其二,虽然美国经济体的经济出现边际下滑,但全球其他经济体例如欧洲的经济下滑速度更快;
  其三,全球紧急避险模式(例如当前的伊朗问题)、中美贸易争端升级和持久化,英国退欧“黑天鹅”事件,这些事件可能导致美元指数周期延长。
  图6:美联储的加息和降息预测

数据来源:Bloomberg

  综上,从货币政策周期来看,如果本轮美联储加息周期已经结束,虽然美元指数短期可能加速上涨,但极有可能在2019年底或者2020年见顶。如果美联储因为股票市场大幅调整而正式开始降息周期,那么美元指数即有可能提前到顶。
  三、做空新兴市场的机会是否已经到来?
  从两个量化先行指标来看,美元指数也有进一步上涨动能。中期来看,本轮加息周期可能已经结束,从大数据统计分析,美元指数可能在2019年底至2020年见顶回落,这也可能配合美国经济下滑的节奏。
  如果随着国际宏观风险上升概率加大,地缘政治风险、贸易冲突和英国退欧演变,或美国经济相对走强,使得美元站上100,这可能引发像2018年8月的新兴市场货币危机。其中比较脆弱的货币是中东、拉美货币和亚洲部分货币,例如土耳其、阿根廷、巴西和南非等国货币可能再次暴跌,也可能引发“股债汇”的传染性暴跌。新兴市场汇率危机卷土重来可能成为需要关注的“黑天鹅”。

表4:部分新兴市场货币的外债比例


图7:外债水平/GDP的历史变化(阴影部分分别表示80拉美和97亚洲货币危机)

  综上,有几点结论:
  (1)全球经济放缓大背景下,美国经济可能也受到中美贸易战拖累而放缓,Q1经济数据表现太靓丽,Q2预计较难持续,但这并非意味着美元走弱,而需要看美经济与非美经济体的相对强弱。
  (2)从货币政策周期来看,本轮美元周期可能在半年或者1年内会见顶,如果美联储正式开启降息,见顶或提前。从PMI和Surprise先行指标看,叠加全球宏观风险仍然挥之不去,短期美元大概率还会走强。
  (3)2019年上半年,新兴市场和全球风险资产表现非常亮眼,这主要得益于美联储年初的“鸽声嘹亮”和全球货币政策宽松预期,目前全球风险市场普跌Price in全球地缘政治冲突上升风险和全球经济和企业盈利下滑风险。
  (4)2019年下半年波动率将显著高于上半年,中美关系经历2018年12月到2019年4月的蜜月期之后再度转恶,资本市场蜜月期或也度过。未来谈判和修复可能需要中美切实感受到经济下滑或者资本市场暴跌阵痛,但这种希望相对渺茫,两国可能更多从国内的货币政策角度刺激内需方式。
  (5)当前美元连涨背后有欧洲数据偏弱的原因,同时也有近期中美贸易战的避险因素。新兴市场货币并未出现大面积暴跌迹象,但如果避险和美国与非美经济剪刀差再次扩大导致美元指数冲刺100,那么新兴市场货币危机可能卷土重来也未必不可能。 ■
  作者为中信建投(国际)资管管理部交易主管





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发表于 2019-5-24 22:07:01 | 显示全部楼层
沙发!沙发!
发表于 2019-5-25 09:21:55 | 显示全部楼层
沙发!沙发!
发表于 2019-5-25 09:52:11 | 显示全部楼层
找到好贴不容易,我顶你了,谢了
发表于 2019-5-25 10:10:11 | 显示全部楼层
相当不错,感谢无私分享精神!
发表于 2019-5-25 10:46:28 | 显示全部楼层
全球经济放缓大背景下,美国经济可能也受到中美贸易战拖累而放缓
发表于 2019-5-25 11:06:44 | 显示全部楼层
学习了,谢谢分享、、、
发表于 2019-5-25 15:13:22 | 显示全部楼层
这是什么东东啊
发表于 2019-5-25 18:16:18 | 显示全部楼层
我是个凑数的。。。
发表于 2019-5-26 10:16:32 | 显示全部楼层
活前留名。
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